Union Investment Committee mit moderat-defensiver Risikoausrichtung

Das Union Investment Committee (UIC) hat auf seiner regulären Mai-Sitzung die moderat-defensive Risikoausrichtung (RoRo-Meter 2) bestätigt. Die RoRo-Meter- Einstufung war Anfang des Monats von zuvor 3 (neutral) zurückgenommen worden. In diesem Zuge hatte das Gremium außerdem seine Untergewichtung in Aktien erhöht. Bereits einige Tage zuvor waren die Positionen bei Unternehmensanleihen mit Renditeaufschlag (Spread- bzw. Carry-Anlagen) weiter ausgebaut worden. Konkret hatte das UIC hochverzinsliche Papiere (High Yield) stärker betont. Aktuell ist das Strategieportfolio damit auf der Rentenseite über die Carry-Segmente übergewichtet, während bei Aktien ein Untergewicht in gleicher Höhe besteht. Rohstoffe sind in Summe neutral. Bei Währungen setzt das Gremium nach wie vor auf eine Aufwertung des Japanischen Yen. Der Absolute Return-Block ist zugunsten einer taktischen Kasse-Position leicht untergewichtet.

Das UIC hält das aktuelle Marktumfeld nach wie vor für anfällig. Zu den Risikofaktoren der vergangenen Monate – Stichworte Inflation, Regionalbankenkrise, Konjunktur – ist zuletzt noch der parteipolitische Streit um die Anhebung der US-Schuldenobergrenze gekommen. Union Investment erwartet, dass es in der Auseinandersetzung zu einer Lösung kommen wird – aber eben erst „in letzter Minute“ und erst nachdem der Druck auf die Entscheidungsträger erheblich geworden ist. Damit ist eine Verschärfung der Situation an den Kapitalmärkten nicht nur wahrscheinlich, sondern fast schon eine Bedingung für eine Einigung. Die Situation ist in diesem Jahr besonders heikel, da eine extreme Fraktion der Republikaner im Repräsentantenhaus eine Erhöhung der Schuldenobergrenze konsequent ausschließt, sofern nicht eine konservative Wunschliste mit umfangreichen Kürzungen der Staatsausgaben erfüllt wird - eine Bedingung, die Demokraten, aber auch moderate Republikaner ablehnen. Der Sprecher des Repräsentantenhauses, Kevin McCarthy, hat genau dies aber der extremen Fraktion in seiner Partei bei seiner Wahl zum Sprecher im Januar zugesichert. Bei einem Kompromiss, der extremen Republikanern nicht genügt, ist die Wahrscheinlichkeit hoch, dass er gestürzt wird. Diese Gemengelage dürfte das Handelsgeschehen rund um den Monatswechsel prägen. Kommt es zu einer Lösung – wovon die Experten von Union Investment ausgehen – würde ein wesentlicher Belastungsfaktor für die Kapitalmärkte wegfallen.

Gleichzeitig hat sich bei einem weiteren Risikofaktor die Lage weiter beruhigt. Seit der Übernahme der First Republic Bank, einem Geldhaus mit Sitz in San Francisco, ist eine weitere Verschärfung bei den US-Regionalbanken ausgeblieben. Damit ist die Krise aus dem Fokus der Kapitalmärkte geraten. Es liegt zwar durchaus im Bereich des Möglichen, das perspektivisch weitere Kreditinstitute in Probleme oder gar in Schieflage geraten. Eine Gefahr für die Finanzmarktstabilität dürfte aber nach Einschätzung des UIC daraus nicht resultieren.

Offen ist derzeit jedoch, wie stark der konjunkturelle Bremseffekt durch eine verminderte Kreditvergabe ausfallen wird, auch wenn die Experten von Union Investment nicht mit einer Kreditklemme rechnen. Bereits in den Vormonaten war – als Konsequenz aus der strafferen Geldpolitik – das Kreditangebot in den USA gesunken. Auch die Nachfrage nach Darlehen hatte sich konjunkturbedingt abgekühlt. Sollten die Verspannungen am US-Bankenmarkt zu einer deutlichen Straffung der Kreditvergabestandards führen, könnte das die Konjunktur in den Vereinigten Staaten zusätzlich belasten und damit die Aussichten für chancenorientierte Anlagen dämpfen.

Angesichts dieser diversen Unsicherheitsfaktoren bleiben Aktivität und Selektion nach Einschätzung des UIC wichtige Erfolgskriterien. Kurzfristige Anpassungen am Strategieportfolio sind damit jederzeit möglich.

Das konjunkturelle Umfeld bleibt wenig dynamisch, das bestätigen die von Union Investment hauseigenen Frühindikatoren. Sowohl für die USA als auch die Eurozone und China zeigen die Barometer eine Abkühlung an. Für die Vereinigten Staaten signalisiert der Union Leading Indicator (ULI) beispielsweise bereits seit drei Monaten eine Abschwächung. Die Komponenten aus den Bereichen Konsum und Finanzmarkt belasten, während die Produktion und mittlerweile auch der Häusermarkt unterstützen.

Die Volkswirte von Union Investment rechnen daher mit einer weiteren Verlangsamung der US-Konjunkturdynamik in den nächsten Monaten. Dreh- und Angelpunkt bleibt der Arbeitsmarkt. Die Experten gehen davon aus, dass die wirtschaftliche Verlangsamung dazu führt, dass der zeitweise heiß gelaufene Arbeitsmarkt wieder stärker in die Balance kommt und sich die Ungleichgewichte abbauen. In Summe dürfte das Wachstum in den USA bis zum Jahresende stagnieren.

Das gilt auch für den Euroraum. Hier dürfte die Wirtschaftsaktivität erst gegen Ende 2024 wieder in Richtung Trendwachstum aufschließen. Die Sorgen um Energieengpässe und Lieferkettenprobleme sind zwar verflogen, gleichzeitig kommen aber die Auftragseingänge nur langsam in Fahrt. Zudem haben die europäischen Verbraucher deutliche Reallohnverluste verkraften müssen – und der volle Bremseffekt aus der strafferen Geldpolitik steht erst noch bevor.

Ein weiterer Grund für die geringe Dynamik im Euroraum ist die schleppende Erholung in China. Der Start aus den Corona-Lockdowns zeigt bereits Ermüdungserscheinungen. Ein nachhaltiger, kraftvoller Aufschwung beim privaten Konsum ist auch hier von einem verbesserten Arbeitsmarkt abhängig. Derzeit sind allerdings im Reich der Mitte anhaltende Probleme zu beobachten, wie beispielsweise die hohe Jugendarbeitslosigkeit oder das niedrige Lohnwachstum. Die Volkswirte von Union Investment rechnen auf Jahresbasis mit einem BIP-Wachstum von 5,7 Prozent.

Die insgesamt gedämpfte Wirtschaftsdynamik zeigt sich auch in rückläufigen Inflationsraten – allerdings nicht in allen Volkswirtschaften gleichermaßen. In den USA ist der Hochpunkt lange überschritten und auch die Kerninflation, also die Teuerung ohne Energie und Nahrung, ist in einen flachen, aber stetigen Abwärtskanal eingetreten. Union Investment rechnet damit, dass diese Entwicklung weiter anhält. Anders sieht es in der Eurozone aus. In der Währungsunion bleibt der Preisdruck insbesondere in der Kernrate weiter hartnäckig. Eine deutliche Entspannung wird wohl noch bis zum Spätsommer auf sich warten lassen. In China ist der befürchtete Post-Covid-Inflationsschub derweil ausgeblieben. Das Land vermeldete im April die niedrigste Rate seit April 2021. Im weiteren Jahresverlauf dürfte es zwar zu einem langsamen Anstieg kommen. Insgesamt rechnen die Volkswirte von Union Investment in der Jahresrate aber mit einer Teuerung von lediglich 1,1 Prozent.

Die unterschiedlichen makroökonomischen Ausgangslagen beeinflussen maßgeblich den geldpolitischen Kurs der betreffenden Notenbanken. In den USA hat die Federal Reserve (Fed) bereits einige Erfolge in der Inflationsbekämpfung erzielt. Die Experten von Union Investment rechnen daher damit, dass die Währungshüter um Fed-Chef Jerome Powell im Juni die Leitzinsen vermutlich nur noch einmal um 25 Basispunkte erhöhen. Danach wird sie pausieren und die gestraffte Geldpolitik wirken lassen. Der Zinserhöhungszyklus in den USA steht also vor seinem Ende. Mit Senkungen der Leitzinsen rechnet Union Investment angesichts des weiter erhöhten (wenn auch gesunkenen) Preisdrucks bis zum Jahresende aber nicht.

In der Eurozone stellt sich das Bild anders dar. Die Europäische Zentralbank (EZB) sieht sich einer nach wie vor dynamischen Kerninflation gegenüber, muss also nachlegen. Die Experten von Union Investment erwarten daher bis zur Jahresmitte weitere Leitzinsanhebungen um insgesamt 50 Basispunkte. Sollte die Kombination aus Lohndynamik und Preissetzungsmacht der Unternehmen hartnäckiger für Inflationsdruck sorgen als bislang erwartet, könnten eventuell auch noch weitere Schritte folgen. Insgesamt sind aber sowohl EZB als auch Fed auf einem guten Kurs, um die angestrebte „weiche Landung“ (soft landing) von Konjunktur und Inflation zu erreichen.

Renten: Spreadprodukte weiter favorisiert

Die Debatte um die US-Schuldenobergrenze hat noch immer nicht zu einer Einigung geführt. Während US-Finanzministerin Janet Yellen weiter davor warnt, dass dem US-Finanzministerium bereits in den ersten Junitagen das Geld ausgehen wird und damit ein Zahlungsausfall unmittelbar bevorstehen könnte, deuten die Aussagen von Präsident Biden und dem republikanischen Sprecher des Repräsentantenhaus McCarthy darauf hin, dass eine Einigung erreichbar ist. Darauf setzen auch die Rentenmärkte. In Verbindung mit einigen robuster als erwarteten Konjunkturdaten sind die Renditen in den sicheren Häfen in den vergangenen Tagen wieder angestiegen. Der einjährige CDS-Spread ist von seinem Hoch bei 180 zeitweise auf Werte um 150 gesunken. Die Risiken sind diesbezüglich also weiterhin erhöht, wohingegen sie in Bezug auf weitere Leitzinserhöhungen – insbesondere der Fed – rückläufig waren. Gleichzeitig wurden die für die zweite Jahreshälfte erhofften Zinssenkungen zuletzt wieder weitgehend ausgepreist. Da die EZB noch etwas restriktiver agiert, behält das UIC für den Moment das Untergewicht in Staatsanleihen aus den Kernländern des Euroraums bei. Gleichzeitig geht es unverändert davon aus, dass die Renditeaufschläge verdient werden können, und favorisiert daher Spreadprodukte wie Unternehmens- (Investment Grade und High Yield) sowie Schwellenländeranleihen.

Aktien: Starke Diskrepanzen

Die Aktienmärkte bleiben durch robuste Unternehmensgewinne weiter unterstützt. Die hohen Zinsen und Energiepreise haben vor allem Finanz- und Energiewerten geholfen, währen Konsum- und Investitionsgüterhersteller von ihrer Preissetzungsmacht profitieren konnten. Die Schere geht vor allem zu Ungunsten von Unternehmen auf, die ihre Preise nicht so einfach erhöhen können und gleichzeitig von den erhöhten Finanzierungs-, Energie- und Lohnkosten getroffen werden. Insgesamt hält Union Investment das Potenzial der Aktienmärkte kurzfristig für begrenzt, zumal der Kursanstieg der letzten Wochen nur von geringen Handelsvolumen und wenigen, vor allem großkapitalisierten Werten getragen war. Am augenscheinlichsten ist dies aktuell in den USA: Während der Nebenwerteindex Russell 2000 seit Jahresbeginn nur knapp über der Nulllinie liegt, stieg die Technologiebörse Nasdaq getrieben von den Hoffnungen um Künstliche-Intelligenz-Anwendungen um über 25 Prozent. Über 95 Prozent des Kursanstiegs geht dabei auf sieben Werte zurück, die großen Technologieschwergewichte Apple, Microsoft, Nvidia, Amazon, Meta, Google sowie Tesla. Dadurch sind die Bewertungen – gerade von US-Aktien – nicht gerade günstig. Zudem schwebt in den nächsten Tagen noch das Damoklesschwert eines US-Zahlungsausfall über dem Markt. In den Emerging Markets fehlen weiterhin neue Impulse. Die Erholung in China verläuft schleppend und konzentriert sich dieses Mal vor allem auf den Dienstleistungssektor.

Rohstoffe: Schwaches Wachstum belastet

Die globale Konjunkturschwäche lastet unverändert auf den Rohstoffmärkten, vor allem auf den zyklischen Sektoren Industriemetalle und Energie. So haben in den USA die Ölförderer im Verlauf des bisherigen Jahres die Produktion an knapp zehn Prozent der Bohrlöcher eingestellt. Auch die Produktionssenkung des Ölkartells OPEC ist verpufft und konnte den Preisverfall nicht stoppen. Der Ölmarkt ist dadurch aber weitgehend im Gleichgewicht. Bei den Industriemetallen hat die Konjunkturschwäche ebenfalls nicht zu einem Anstieg der Lagerbestände geführt. Die Rohstoffterminkurven haben sich entspannt, die Investorenpositionierung ist gerade im Ölbereich auf dem niedrigsten Stand seit 2010. Insofern erwartet Union Investment bei den zyklischen Rohstoffsektoren in den kommenden Wochen eine Bodenbildung. Anders ist die Lage bei Gold: In den letzten beiden Quartalen haben die Notenbanken mehr als doppelt so viel des Edelmetalls gekauft als im Durchschnitt der letzten 15 Jahre. Auch bei den Investoren ist Gold als sicherer Hafen in Zeiten erhöhter wirtschaftlicher und politischer Unsicherheit gefragt.

Währungen: US-Dollar dürfte weiter zur Schwäche neigen

Mit dem Auspreisen von Zinssenkungen der Fed im zweiten Halbjahr wird deutlicher, dass der Gegenwind für den US-Dollar erhalten bleibt. Denn: Die Fed steht mit Blick auf die Inflation unmittelbar vor dem Ende des Zinserhöhungszyklus – unabhängig davon, ob sie im Juni noch einen weiteren Zinsschritt beschließen oder den Leitzins auf dem aktuellen Niveau belassen wird. Die Bekämpfung des Preisauftriebs wird dagegen vor allem in Europa noch länger dauern und größere Anstrengungen von EZB, Bank of England und Co. erfordern als in den USA. In Japan bestätigen die jüngsten Inflationsdaten, dass der Preisauftrieb in der Breite auch dort angekommen ist – allerdings auf deutlich niedrigerem Niveau als in vielen anderen Ländern der Welt. Der Japanische Yen dürfte weiter unterstützt bleiben, zum einen durch eine absehbare Beendigung der ultralockeren Geldpolitik, zum anderen durch ein erhöhtes Interesse ausländischer Investoren. Gerade japanische Anleihen sind für diese nicht unattraktiv, da zu den Renditen in lokaler Währung noch eine positive Verzinsung aus Währungsabsicherungsgeschäften in US-Dollar oder Euro hinzukommen. Dazu ist in den vergangenen Tagen der japanische Aktienmarkt auf den höchsten Stand seit 1990 gestiegen.

Wandelanleihen: Leicht positiv

Vor dem Hintergrund einer vergleichsweise niedrigen Volatilität und geringer Kurszuwächse an den Aktienmärkten verzeichneten US-amerikanische und europäische Wandelanleihen in den vergangenen Wochen leichte Kurszuwächse. Lediglich asiatische Papiere entwickelten sich zuletzt etwas schwächer. Die durchschnittliche Aktienmarktsensitivität lag weiterhin stabil bei etwa 52 Prozent, während die Bewertungen etwas stiegen. Neuemissionen gab es hauptsächlich in den USA und gut vom Markt aufgenommen wurde.